EP349. Anthropic S1 重點、谷歌新模型與財報、微軟又要員工優退 | M觀點

M觀點 · 2026-10-29

重點

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這一集談到的個股與題材，有 7 項在發布前 30 天內也被其他節目談到，沒有看法相反的。

各個股與題材在本集與其他節目的看法對照是會員內容。

Anthropic S1 解密：AI 推論暴利時代來臨，Google 新模型逆襲與微軟裁員啟示錄

本集深入剖析 Anthropic 的 S1 上市文件，揭露其驚人的 85% 推論毛利率與高達 130 億美元的模型訓練門檻。同時解讀 Google 新模型 Gemini 4 Carbon 如何逆襲奪冠，以及股價大跌背後市場對其現金流的過度擔憂，最後探討 微軟 因 AI 生產力提升而再次祭出優退方案的深層意義。

Google 股價重挫下的逆向思考：主持人加碼與 Anthropic 上市代碼 ANT 的歷史巧合

在 Google 公布財報後股價大跌之際，主持人透露已於盤後進行加碼，認為該價格極具吸引力。這並非盲目護航，而是基於對 Google 長期競爭力的核心判斷，認為市場短線的恐慌往往創造出絕佳的進場機會。

話題轉向備受矚目的 Anthropic S1 上市文件。主持人特別指出其納斯達克上市代碼「ANT」的歷史巧合。若非當年螞蟻金服因故未能在美上市，這個極具代表性的代碼恐怕早已被占用。如今 Anthropic 承接此代碼，彷彿象徵著一個新時代的開啟。

S1 文件的正式揭露，讓外界得以一窺這家神秘 AI 巨頭的財務真貌。主持人強調，S1 是提交給美國 SEC 的正式法律文件，其數據嚴謹度堪比正式財報，遠比媒體的二手傳播或投資人日的片面資訊更具參考價值。

Anthropic S1 財務解密：可轉債虧損迷霧下的真實營業利益與 AI 獲利真相

針對市場傳聞 Anthropic 上半年大虧 807 億美元，主持人進行了關鍵的財務科普。他指出，該巨額虧損中有 724 億美元來自於「可轉債價格落差」的帳面調整。這是由於公司估值暴漲，導致早期可轉債的轉換價格遠低於當前股價，因而需認列的非現金損失。

> 「這就像你借了 100 塊，但現在股票漲到 500 塊，債主全都要換股，中間 400 塊的落差必須由公司認列虧損。」

因此，投資人應忽略該一次性帳務因素，聚焦於「營業利益」。數據顯示，Anthropic 在今年第二季的營業利益已達 9.74 億美元，正式轉虧為盈。主持人直言，外界所謂的「燒錢無底洞」是極大誤解，只要 AI 公司願意將部分算力從訓練轉向推論（Inference），隨時都能創造巨額利潤。

連續兩年十倍速成長：Anthropic 營收預估與高達 85% 的推論暴利分析

Anthropic 的營收成長曲線極為陡峭。2024 年營收僅 3.86 億美元，2025 年暴增至 45.85 億美元，年增率高達 1090%。主持人預估，2026 年全年營收將達 540 億美元，連續兩年實現十倍速增長。儘管第三季因基期墊高與 OpenAI GPT-5.6 的競爭，季增率放緩至 45%，但預計年底 ARR 仍可達 1000 億美元。

S1 附錄揭露了最驚人的秘密：推論毛利率高達 85%。這意味著每賣出 100 美元的 Token，算力成本僅約 15 美元。這解釋了為何 Anthropic 願意支付高昂代價搶購 SpaceX 的算力。即便 SpaceX 的算力成本較高，使毛利率降至約 50%，對比其驚人的終端收入，依然是一門極具誘惑的生意。

> 「Android 賣 100 塊的 token 出去，他付給算力的費用大概才 15 塊，有 85 塊都是他賺的。」

進一步拆解算力成本，上半年總運算支出 89.45 億美元中，僅 23.8 億用於推論，高達 73% 的算力（約 65.65 億美元）投向了模型訓練與內部使用。這顯示前沿模型的軍備競賽依然昂貴，但僅靠不到三成的算力投入推論，便足以支撐其整體獲利。

前沿模型的百億美元入場券：Anthropic 的算力軍備競賽與購買力承諾迷思

從算力支出回推，主持人估算 Anthropic 今年花在模型訓練上的金額高達 130 億美元。這設立了一個極高的競爭壁壘：任何想要參與前沿模型（Frontier Model）競賽的玩家，一年若拿不出 100 億美元的訓練預算，幾乎等同於失去參賽資格。

針對外界擔憂的 8500 億美元雲端採購承諾，主持人認為是市場過度恐慌。扣除可取消部分，真正不可取消的承諾約為 4300 億美元。以 Anthropic 目前的成長曲線，預估 2027 年算力成本就將達 500 億美元，若保守以年增 30% 計算，五年內即可消化完畢，若以更積極的 50% 年增率估算，甚至三到四年就能達標。

展望未來，主持人預測 Anthropic 將進入獲利快速增長期。隨著上市壓力與營運策略調整，下半年算力配置可望從「訓練為主」轉為「推論為主」，預估第三、四季的營業利益總和可能突破 100 億美元，展現其驚人的變現能力。

Google 新模型 Gemini 4 Carbon 逆襲：重回 AI 御三家與 Agentic AI 的王者之爭

Google 發布的 Gemini 4 Carbon 在第三方評測機構 Artificial Analysis 的綜合排行榜 AAII 5.0 中奪得 59 分，擊敗了 Anthropic 的 Claude Opus 5.5（58 分）與 OpenAI 的 GPT-6 Astra（57 分），重登王座。這不僅是分數的勝利，更是在 代理型 AI 關鍵領域的突破。

該模型在 Automation Bench（辦公軟體操作）與 Terminal Bench Science 0.1（科學研發）兩項測試中均排名第一，在 Terminal Bench 4.0（編碼）排名第二。這代表 Google 已完全趕上這波 Agentic Workflow 的浪潮。主持人回顧，過去數月市場充斥著「Google 放棄做模型」的雜音，但事實證明，擁有頂尖人才與基礎設施的科技巨頭絕不會輕言放棄。

> 「很多人對 AI 的看法最大的錯誤是，他們不知道現在還在 AI 非常早期的階段。就像棒球比賽才打到第二局，你 4 比 2 落後就不玩了嗎？怎麼可能。」

儘管 Google 目前暫居第一，但主持人預測 OpenAI 與 Anthropic 在一個月內極可能推出新版本反超。然而，這已確立 Google 重回「AI 御三家」的地位，且 Gemini 4 Carbon 在成本上比 Opus 5.5 便宜三成，極具競爭力。

搜尋帝國的護城河：當 AI Agent 取代真人點擊，Google 如何重塑廣告霸權

深入探討 Google 的長期價值，主持人提出了一個關鍵命題：當未來 代理型 AI 取代真人進行搜尋，不再點擊廣告時，Google 該如何獲利？答案在於其無可取代的搜尋基礎設施（Infra）。

任何 AI Agent 要完成任務，都無法繞過 Google 那龐大、即時且精準的搜尋資料庫。自行重建一套類似系統的成本極其驚人。因此，Google 擁有極強的議價能力。未來廣告收入或許下滑，但 Google 完全可以轉向對 AI Agent 的搜尋請求收費。

> 「誰擁有稀缺，誰就可以搞死對方。Google 是那個擁有最重要 Infra 的人，它的溢價力超強。」

雖然在商業模式轉換期可能出現波動，但長期來看，Google 作為數位世界基礎設施的壟斷地位難以動搖。市場若因短期的廣告增速放緩而恐慌，反而是長線投資者進場的良機。

Google 財報全解析：營收創高下的隱憂與市場的短視批評

Google 本季營收創歷史新高，年增 24.6%，主要受惠於 Google Cloud 業務暴增 102.6%。這不僅來自 AI 算力需求的強勁增長，更包含了直接銷售 TPU 系統所帶來的一次性大額收入。然而，搜尋廣告業務年增率從上季的 16% 下滑至 12%，引發市場擔憂。

主持人批評市場的反應「蠻爛的」。他指出，搜尋量成長創新高，但營收成長卻下滑，部分原因可能是 代理型 AI 的搜尋佔比提高，而這部分流量目前難以變現。但考量到去年高基期與匯率影響，12% 的增長其實並不差，純粹是市場預期過高。

> 「你一直給人家這個股價，你還預期多高？Google 這一季的廣告營收，對得起他現在的股價。」

營業利益率 31.8% 雖因歐盟罰款等因素低於近期高點，但以歷史水準來看仍屬優異。對比 微軟 因亮眼的營業利益率與正自由現金流而獲市場掌聲，Google 僅因自由現金流轉負（-90.7 億美元）就遭重挫，顯示市場對資本支出的極端敏感。

資本支出的迷思：為何 Google 的自由現金流無需過度擔憂

針對市場最擔憂的自由現金流轉負問題，主持人認為這對 Google 而言並非致命危機。雖然本季因大量資本支出（CAPEX）與一次性罰款導致現金流為負，但 Google 的獲利能力依然強勁。

他以「月薪 50 萬的人」來比喻科技巨頭。這類公司不僅有大量存款，且資本支出隨時可調節。若市場環境真的惡化，Google 只需放緩投資步伐，自由現金流便能立刻轉正。對於 Google、微軟 與 Meta 這類巨頭，目前的支出完全在其可負擔範圍內。

> 「一個月薪 50 萬的人，未來幾個月預計要花 60、70 萬，但他存款很多，而且這個花錢隨時可以停手不花，你不用擔心他。」

主持人特別澄清自己並非「Google 粉」，只是基於商業合理性進行判斷。相較之下，他認為 蘋果 目前面臨硬體銷售的結構性困境，其財報前景可能更值得留意。

微軟的「大禮包」：AI 生產力爆發下的優退潮與人力瘦身

微軟 再次針對約六萬名員工（佔總數四分之一）提出自願離職方案（優退）。主持人分析，這正是 AI 大幅提升生產力後，企業必然的瘦身行動。當每個員工的產能因 AI 輔助而倍增，若營收無法同步擴張，削減人力便成為最直接的獲利手段。

> 「AI 對企業產生最大、最容易產生價值的方式就是裁員。」

此次優退被稱為「大禮包」，因為員工自願離職即可領取原本只有被裁員才能拿到的遣散費。主持人認為，這顯示對 微軟 而言，這六萬名員工的職能已非必要。由於 微軟 向來以工作環境相對「寬鬆」聞名（相較於 特斯拉 等高強度公司），人力過剩問題在 AI 時代被進一步凸顯。

若優退人數未達標，下一步必然是真實的裁員。主持人建議，若自己是 微軟 員工且具備市場競爭力，應把握機會領取大禮包離職，將命運掌握在自己手中，而非等待可能到來的強制裁員。

微軟財報對比：歷史新高的營業利益率與靈活的財務操作

對比 Google 的財報反應，微軟 的表現獲得市場掌聲。其營收年增 19% 達 922.8 億美元，更關鍵的是營業利益率創下 49.8% 的歷史新高，年增 21%。這打破了外界對 AI 燒錢拉低利潤率的擔憂，證明 AI 客戶願意為服務支付高額費用。

Azure 業務本季營收 331.7 億美元，年增 48%，增速雖不及 Google Cloud 因銷售 TPU 而暴增的 102.6%，但表現依然穩健。

微軟 股價獲得支撐的另一大關鍵在於自由現金流仍高達 186 億美元。這得益於其靈活的財務操作，將部分資本支出轉為租賃模式（OPEX），避免了像 Google 那樣因一次性大規模採購 GPU 而導致現金流轉負。市場對兩家巨頭現金流狀況的不同評價，清晰反映了當前投資人對資本紀律的高度重視。

結論

本集從 Anthropic 的 S1 文件中，我們見證了 AI 推論業務驚人的 85% 毛利率，這不僅打破了燒錢迷思，更揭示了巨額算力投資背後的商業邏輯。同時，Google 以 Gemini 4 Carbon 重回模型競賽王座，證明科技巨頭在長期競爭中的韌性，市場對其現金流的過度恐慌反而可能是投資良機。最後，微軟 的優退方案再次提醒我們，AI 提升的生產力正在重塑企業人力結構，這將是未來數年不可逆的趨勢。